scrutator
10.09.08, 17:38
Ostatni weekend z pewnoscia przejdzie do historii jako czas najwiekszej pomylki w dziejach ekonomicznych swiata. Ogloszono bowiem wstepnie szczegoly najwiekszego w historii upadku i przejecia rzadowego dwoch firm inwestycyjnych Fannie Mae i Freddie Mac.
Obie firmy dzialaly w USA przez wiele dzisiecioleci kupujac na rynku obligacje zabezpieczone kredytami hipotecznymi, co umozliwialo nabycie domu szerokim rzeszom obywateli i przyczynilo sie do wzrostu cen wskutek podwyzszenia akcji kredytowej rynku. W wyniku tej dzialalnosci firmy te gwarantuja lacznie okolo 5400 miliardow dolarow kredytow co stanowi polowe wszystkich kredytow hipotecznych w USA. [1][2]
Mechanizm dzialania obu firm byl podobny. Banki udzialaly kredytow hipotecznych konsumentom, po czym emitowaly obligacje [nazwijmy je dla porzadku “hipoteczne” tzw. MBS] zabezpieczone tymi kredytami i odsprzedawaly je dalej Fannie Mae i Freddie Mac. Dzieki temu banki nie ponosily ryzyka wynikajacego z udzielenia tych kredytow, a jedynie obslugiwaly je i pobieraly prowizje. Fannie Mae i Freddie Mac kupowaly te MBS oraz na biezaco pozyskiwaly srodki na ich kupno poprzez sprzedaz swoich papierow dluznych na rynku. Te z kolei papiery, tzw Agency MBS byly sprzedawane z garancjami wyplacalnosci lecz nie byly objete gwarancjami rzadu USA. W okresie prosperity rynek wtorny kredytow hipotecznych funkcjonowal rownolegle i obligacje MBS byly kupowane na rynku przez inwestorow i banki. Fannie Mae i Freddie Mac stanowily wowczas okolo 50% rynku dlugu a dzialanosc kredytowa bankow [tzw. “origination”] szla pelna para.
Kryzys rynku nieruchomosci w USA doprowadzil w 2008 roku do znacznego pogorszenia sytuacji finansowej bankow, w wyniku ktorej doszlo do wzrostu kosztow i ograniczenia akcji kredytowej. Banki prawie calkowicie przestaly udzielac kredytow hipotecznych na wlasne ryzyko. Udzialano jedynie kredytow, ktore mozna bylo sprzedac Fannie Mae i Freddie Mac. Inwestorzy przestali kupowac obligacje hipoteczne MBS (oprocz tych emitowanych przez GSE) co doprowadzilo do zamarzniecia rynku wtornego MBS i w efekcie spowolnilo akcje kredytowa. Wywolalo to oczywiscie spirale spadku cen nieruchomosci, ktory najlepiej ilustruje ponizszy wykres dotyczacy stanu Kalifornia:
www.prudentbear.com/index.php/commentary/creditbubblebulletin?art_id=10104
Skale katastrofy dodatkowo poteguje fakt wzrastajacej liczby “foreclosures” czyli procesu prawnego przejmowania domu od niewyplacalnego wlasciciela-kredytobiorcy. Obecnie tempo przyrostu forclosures osiagnelo przynajmiej 2.5 miliony rocznie i rosnie! [3][4] Domy przejete przez banki generuja koszty i w niektorych rejonach USA ich ceny spadly prawie do zera. W takich miastach jak Flint czy Detroit w Michigan mozna kupic dom z dzialka za 1 dolara! [5] Jednym z najlepszych obecnie wskaznikow cenowych rynku nieruchomosci jest S&P Case-Shiller Composite Home Price Index. [6][7][8] Index ten wskazuje wyraznie, ze sytuacja na rynku stopniowo sie pogarsza i nie ma zadnych gwarancji, ze spadek cen zostanie powstrzymany. Wrecz przeciwnie. Na rynku wzrasta liczba tzw. Notice Of Default. [9] Dynamika zmian liczby NOD oznacza, ze w ciagu najblizszych 5 miesiecy ilosc forclosures na pewno wzrosnie!
W tych okolicznosciach 2008 rok charakteryzowal sie stopniowym przejmowaniem rynku przez Freddie Mac i Fannie Mae. Skala ich dzialalnosci przekroczyla 80% rynku! [1] Wraz z postepujacymi bankructwami konsumenckimi w USA doszlo do strat, ktore powaznie uszczuplily kapitaly wlasne obu firm. Obligacje przez nie emitowane staly sie w oczach inwestorow ryzykowne. W ciagu ostatnich miesiecy doszlo do bezprecedensowych naciskow na Departament Skarbu ze strony rzadu Meksyku, Japonii, Chin. Zdenerwowanie inwestorow przelozylo sie na wzrost wartosci credit default swaps [CDS], czyli po prostu “ubezpieczenia od bankructwa” tych obligacji. W efekcie rzad USA w osobie Hanka Paulsona wystapil o zgode Kongresu na udzielenie gwarancji dla obu firm. Kongres wydal zgode i zostal dokonany audyt obu firm, w wyniku ktorego okazalo sie, ze wczesniejsze informacje zarzadow niedoszacowywaly poziom rezerw. [10] Rzeczywiste rezerwy pieniezne byly nizsze od wymaganych i rzad podjal decyzje o tzw. Involuntary Conservatorship, czyli w wolnym tlumaczeniu “przymusowe zarzadzanie”. Oznacza to po przejecie firm i ich zobowiazan przez departament skarbu USA, odwolanie dotychczasowych wladz spolek oraz przejecie odpowiedzialnosci kredytowej za wyemitowane obligacje. Calosc ma wiec w pewnym sensie forme skandalu, bowiem wprost dowodzi niewyplacalnosci tych firm a ich nacjonalizacja stanowi jedyny ratunek w obliczu nieuniknionego bankructwa.
Skad sie wzial pomysl nacjonalizacji Fannie Mae i Freddie Mac?
Idea nadrzedna calej operacji wynikala z pogladu politycznego wyboru mniejszego zla dla rynku.
Czy jednak przejecie tych firm jest faktycznie mniejszym zlem? Publicznie politycy twierdzili, ze obie firmy sa zbyt duze aby upasc i nalezy zrobic wszystko, aby na rynku byly nadal dostepne kredyty dla kupujacych domy. Argument kredytowy mial istotnie wiele sensu, skoro upadlosc tych firm oznaczala praktycznie natychmiastowe znikniecie z rynku 80% kredytow. Trudno sie wiec spierac z taka logika.
Z drugiej strony nalezy sie jednak zastanowic nad fundamentalna istota tworzenia GSE. Glownym zalozeniem tworcow tych funduszy byla dostepnosc mieszkan dla szerokich rzesz obywateli. Dlatego pojawia sie pytanie - czym jest szeroka dostepnosc domu? Czy te dostepnosc definiujemy jako dostepnosc kredytu, czy dostepnosc ceny domu? Nasuwaja sie tutaj natychmiast praktyczne przyklady, jak chocby dostepnosc telewizorow plazmowych. Czy jezeli chcemy dac obywatelom szeroki dostep do telewizorow plazmowych, to czy bardziej zalezy nam na obnizeniu ceny tych telewizorow, czy tez wolimy utrzymywac wysokie ceny i udzielac kredytow na koszt podatnika? Odpowiedz wydaje sie intuicyjnie oczywista. Nalezy chronic wolny rynek, ktory opiera sie na wolnej konkurencji co obniza ceny telewizorow powodujac ich ogolna dostepnosc! W interesie milionow konsumentow w USA lezy wiec jak najszybszy spadek cen nieruchomosci w celu podwyzszenia ich dostepnosci, prawda?
Skoro wolny rynek podniosl percepcje ryzyka kredytowego w wyniku ktorego ustala oferta kredytowa bankow – to przeciwstawianie sie rynkowi poprzez obciazenie podatnika kosztem utrzymywania fikcji cen nieruchomosci jest dzialaniem szkodliwym dla rynku. Doswiadczenie uczy, ze taka fikcja nie rozwiaze problemu, poniewaz tkwi on gdzie indziej niz mysla politycy. Ceny sa zby wysokie w stosunku do srednich dochodow na rynku. Skoro dochod nie wzrasta, to ceny nieruchomosci nie wzrosna. Rozwiazanie wybrane przez wladze USA jest wiec dlugoterminowo kosztowne, szkodliwe i moze sie zle skonczyc dla ratingu kredytowego USA.
Dlaczego wiec rzad USA poddal sie naciskom grup politycznych zwiazanych z rzadami Chin, Meksyku i Japonii? Dlaczego rzad poddal sie naciskowi Billa Grossa [PIMCO], ktory najpierw sprzedal Treasuries, kupil obligacje Fannie Mae i Freddie Mac a potem domagl sie ich ratowania? Przeciez obligacje GSE, zgodnie z prospektem emisyjnym maja czarno na bialym napisane, ze nie podlegaja gwarancjom rzadu USA!
Przygladnijmy sie blizej tej transakcji od strony finansowej:
Zgodnie z danymi za 1 kwartal 2008 roku laczne zobowiazania Government Sponsored Entities (GSE) wynosily 7558 miliardow dolarow wedlug raportu Z1 Rezerwy Federalnej. Fannie Mae i Freddie Mac byly najwiekszymi sposrod dzialajacych na rynku GSEs. [11] Obie firmy kupily bowiem oraz gwarantuja okolo 5400 miliardow dolarow kredytow! [1] Wedlug informacji Bureau of the Public Debt aktualne zadluzenie rzadowe wynosi 9668 miliardow dolarow z czego posiadanych publicznie jest 5510 miliardow USD! [12] Dlatego przejecie Fannie Mae i Freddie Mac i gwarancja ich